前言

在经历了2008年金融危机冲击之后，如何提高货币政策的有效性，已经成为货币当局亟须解决的问题。但由于中国经济正处于体制转型时期，市场运行机制还不够完善，不同类型结构的公司面临着不同的市场经营环境。当中央银行利用利率、法定存款准备金率以及其他货币政策工具实施统一的宏观调控时，不同类型结构的公司容易形成不同的货币政策反应，最终货币政策的效力可能会存在差异。此时，货币政策作为总量调控政策，就难以实现均衡、统一的调控，从而增加了中央银行政策调控的难度，降低了统一货币政策调控的准确性和有效性，削弱了调控的最终绩效，难以达到货币政策宏观调控的目标。基于以上分析，本书希望以中国现有的金融市场结构与成熟程度为背景，充分考虑中国货币政策的微观基础的特性，以上市公司的债务融资活动作为研究对象，研究中国货币政策对上市公司债务融资的影响问题。

在对相关的公司融资理论与货币政策传导理论进行梳理与总结的基础上，本书对中国的货币政策调控与企业融资状况进行了回顾与分析，然后基于上市公司的微观数据，对货币政策如何影响公司银行借款、商业信用以及公司债务结构的动态调整和融资方式的选择顺序进行了实证研究。除导论和结论外，本书共包括六章，每部分的主要内容如下：

第一章为货币政策影响公司融资的作用机制分析，将宏观的货币传导理论与微观的公司融资理论联系起来，构建货币政策调控下微观主体行为的理论基础，为本书的研究提供基本分析框架。

第二章为中国货币政策对企业融资影响的现实分析，首先对中国货币政策的操作和效果进行回顾与评价，回顾中国货币政策调控的基本工具、手段和特征。其次是中国货币政策影响上市公司融资的环境分析，讨论中国企业目前所面临的融资问题。

第三章为货币政策对上市公司银行借款的影响，首先利用中国非金融上市公司的财务数据，分析不同类型的货币政策工具对不同产权性质上市公司银行借款变动的影响及其差异；其次分析货币政策对上市公司银行借款期限结构与成本的影响；最后结合地区金融业竞争与政府干预差异等制度背景分析货币政策对上市公司银行借款的影响及差异。

第四章为货币政策对上市公司商业信用的影响，首先利用中国非金融上市公司的财务数据，分析货币政策对不同产权性质上市公司应付商业信用变动的影响及其差异；其次分析货币政策对上市公司应收商业信用的影响，讨论商业信用对货币政策效果的影响。

第五章为货币政策对上市公司债务结构动态调整的影响，利用中国非金融上市公司的财务数据，借鉴公司债务结构动态调整方法，分析货币政策对上市公司债务结构调整速度的影响，以及货币政策对上市公司债务结构偏离程度的影响。

第六章为货币政策对上市公司融资方式选择的影响，利用中国非金融上市公司的财务数据，首先研究货币政策对上市公司内部融资与外部融资方式选择的影响，其次研究货币政策对上市公司股权融资与债务融资等方式选择的影响。

本书的主要研究结论如下：

第一，货币政策对上市公司银行借款的影响具有显著的异质性特点。本书研究发现，货币政策对不同产权性质上市公司银行借款的影响是不同的。具体来说，非国有上市公司的短期银行借款在货币政策紧缩时会下降得更多，符合信贷配给的预期；而国有上市公司的长期银行借款在货币政策紧缩时会下降得更多，符合关系型融资的预期。总体来看，非国有上市公司在货币政策紧缩时期仍然会遭遇银行体系的信贷配给。货币政策紧缩时，非国有上市公司银行借款的成本会上升，而国有上市公司银行借款的成本会下降；同时上市公司会以长期借款替代短期借款，而这种效应在非国有上市公司中更明显。进一步的研究发现，货币政策在金融业竞争程度较低和政府干预程度较高的区域对公司的银行借款影响更大，同时，随着金融业竞争程度的提高和政府干预程度的降低，非国有上市公司短期借款在货币紧缩时所受信贷配给能够得到缓解。

第二，货币政策对非国有上市公司的商业信用具有重要影响。研究发现，在货币紧缩时期，相对于国有上市公司，易遭受信贷歧视的非国有上市公司的银行借款下降幅度更大，而非国有上市公司应付的商业信用上升的幅度更大，即商业信用在非国有上市公司中发挥着替代融资效应；但研究同时发现，无论在货币紧缩时期，还是在货币扩张时期，非国有上市公司都对外提供了更多的商业信用，这与传统的信贷再分配理论不一致，即国有上市公司并没有对外提供更多的信贷资源。

第三，货币政策紧缩能够显著影响上市公司债务结构的调整。本书研究发现，随着存款准备金率和贷款基准利率的提高，上市公司债务结构调整的速度会加快，其中负债过度公司与非国有上市公司在货币紧缩期债务结构的调整速度更快。研究还发现，存款准备金率和贷款基准利率提高，将增大公司实际债务结构的偏离程度，而这一效应在负债不足公司与非国有上市公司样本中更加明显。

第四，货币政策能够显著影响上市公司融资方式的选择。货币政策紧缩时，公司选择融资方式的顺序是内部融资→股权融资→债务融资；货币政策宽松时，公司选择融资方式的顺序是债务融资→股权融资→内部融资。在内部融资与外部融资的选择上，国有上市公司与负债不足公司对货币政策变化的反应更明显，而在债务融资与股权融资的选择上，非国有上市公司与负债不足公司对货币政策变化的反应更明显。

针对本书结论所提出的政策建议包括：

货币当局有必要对货币政策传导的微观基础加以关注，也需要针对微观主体的异质性区分不同的调控手段；而且货币当局不应仅仅关注对商业银行等正规金融机构的调控，也需要考虑诸如企业间商业信用、民间融资等非正规金融所起的作用，货币当局的操作力度有必要在非正规金融的抵消影响情况下进一步加强；中央银行需要鼓励金融体系对民营企业的融资支持，还需要大力发展为民营经济和小微企业服务的金融体系，而提高金融业的竞争程度和降低政府的干预程度，应该是中国金融体系发展的方向；中央银行在实施货币政策调控时，也可以考虑给受紧缩性货币政策影响更大的企业以更多的政策扶持。

本书研究的创新点主要体现在：

首先，国内已有货币政策文献大多基于宏观层面的数据，研究宏观经济指标对货币政策的反应，较少关注微观主体的行为，而本书利用上市公司财务报表数据将研究扩展至微观层面，并验证货币政策对微观主体的效应及其异质性，扩充了中国货币政策微观基础的相关研究。

其次，本书结合金融业竞争与政府干预的制度背景分析货币政策对上市公司银行借款的影响，从新的视角对货币政策区域效应产生的原因做出解释。现有文献多集中于从地区经济差异的角度研究货币政策的区域效应，本书的研究则发现制度背景方面的差别同样是造成不同区域上市公司对于货币政策异质性反应的重要因素。

最后，本书采用自然实验方法和双重差分模型研究了货币政策对上市公司商业信用的影响。由于自然实验方法可以有效降低变量的内生性，相比已有的研究不但能够更加准确地识别货币政策与商业信用的因果关系，而且还能比较不同企业之间对货币政策的异质性反应。