第三节 调整之中——资本流动监管立场新变化[3]

一、对资本自由流动是否需要进行管制的立场有所转变

作为国际货币体系的重要组成部分，IMF一方面对资本跨境流动的立场深刻影响成员方货币当局的决策，另一方面也根据世界经济发展形势和成员方的诉求相应调整自身对资本跨境流动的立场。

自布雷顿森林体系解体至2008年全球金融危机爆发前，IMF推动资本在国家间自由流动的立场没有显著改变。虽然20世纪90年代后期东南亚金融危机爆发后曾有不少发展中国家出于稳定本国经济的需要而一改以往允许资本自由流动的立场，对资本跨境流动进行管制（见表1-1），如1998年9月马来西亚对资本流出（包括长期资本和短期资本）进行控制以缓解资本流出和本国货币（林吉特）贬值压力，但这并未使IMF改变其原有立场。[4]进入21世纪后，从2003年开始，全球经济进入新一轮流动性扩张周期，许多国家的商品和资产市场出现价格膨胀压力，加之全球需求放缓，一些国家（主要是新兴市场经济体）通过宽松性货币政策刺激经济增长，大量货币投放进一步提高了资产价格压力。

表1-1 2007年前后部分国家应对资本流入的情况

续表

2007年下半年次贷危机爆发后，当年9月美国开始大幅降低其政策利率，英国于同年12月采取了相同的政策。与之相对，部分发达经济体和新兴市场国家在这一时期通过提高利率应对资产价格上升的压力。2008年全球金融危机爆发后，多个国家经历了大规模资本跨境流动，一些金融市场高度发达、资本账户早已完全开放的发达经济体也不同程度受到跨境资本流动的冲击。面对资本大规模跨境流动，部分新兴市场国家和地区相继采取措施对资本流动（包括资本流入和资本流出）进行管制（见表1-2），其中，以各种类型税收为主的价格工具是绝大多数新兴市场国家和地区对跨境资本流动进行调节的主要方式。

表1-2 2009—2010年部分国家和地区对资本流动进行管制的情况

资本大规模频繁跨境流动，特别是投机性短期资本的大规模频繁跨境流动极大增加了相关国家维持经济稳定的宏观调控压力，加之新兴市场经济体和发展中国家广泛采取了资本流动管制措施，IMF一贯持有的坚持资本自由流动的立场出现转变。2011年4月，IMF发布了首个旨在控制投机性资本流动的指导方针，提出如果一国货币未被低估、该国拥有充足外汇储备且无法使用货币或财政政策，则该国可以对资本流入加以控制。这一方针表明IMF承认需要对短期性投机资金的跨境流动进行约束，标志着IMF的立场开始出现转变，同时也意味着其对短期跨境资本流动进行有条件管制的认可。2012年12月，IMF发布《资本自由流动与管理——一种制度观》的报告，对成员方管理跨境资本流动提出建议，认为在特定条件下成员方对资本流入进行管制有助于金融体系和宏观经济的稳定，但这类政策应具有针对性、透明性。

二、宏观审慎管理成为对跨境资本流动进行管理的主要方向

2008年全球金融危机带给人们的最主要的反思是，传统的金融监管政策和监管工具因聚焦于防范微观风险而在系统性风险的应对上存在缺陷，从而在微观层面的金融机构仍然稳健的情况下仍然会爆发宏观层面的系统性风险，导致一国出现金融危机，并在各国经济日益密切的条件下扩散为国际金融危机，如1997年亚洲金融危机的爆发、2008年美国次贷危机的扩散等危机事件中，资本的跨境流动均起到重要推动作用。对此，旨在以应对系统性风险为核心的宏观审慎监管再次引起广泛关注并成为多个国家的共识。